首旅酒店（600258.SH）12月9日即将迎来大额解禁。

根据公告，本次限售股上市流通数量为3.54亿股，占首旅酒店总股本的35.87%。这些限售股的持有方包括北京首都旅游集团有限公司、携程旅游信息技术有限公司、Smart Master International Limited、沈南鹏、Wise Kingdom Group Limited以及Peace Unity Investments Limited。

回顾历史发现，这些限售股产生于2016年对如家酒店的收购，具体包括股份发行以及募集配套资金两部分。在股份发行方面，首旅酒店当时向首旅集团等8名交易对方发行股份购买Poly Victory 100%股权和如家酒店集团19.60%股权，最终发行数量为246,862,552股。募集配套资金方面，发行数量为不超过249,245,400股。

前三季度营收下滑2.16%

首旅酒店的业务大致可以分为两块，包括酒店业务以及景区经营业务。其中，景区业务主要为公司控股74.81%的海南南山景区，其收入来自于门票、餐饮、商品以及住宿等。2019年上半年，景区业务实现营收约2.5亿，占公司同期总营收的比例为6.27%，占比并不算高。由此可见，酒店业务是公司发展的重中之重。

如果进一步细分，可以把公司酒店业务分为酒店运营与酒店管理，前者偏向重资产，主要“通过租赁物业来经营酒店，公司通过向顾客提供住宿及相关服务取得收入，并承担酒店房屋租金，装修及运营过程中的管理、维护、运营费用及相关税费后实现盈利。”后者则相对轻资产，包括品牌加盟、输出管理和其他特许业务。

截至2019年9月30日，首旅酒店共有酒店4,174家、客房间数402,158间，其中包括经济型酒店（如家、莫泰、蓝牌驿站等）2,642家、中高端酒店（如家商旅、如家精选、和颐等）814家、云酒店377家。

从财务指标来看，自2016年合并如家酒店以来，首旅酒店的营收、归母净利润逐年增长，2018年实现营收和归母净利润分别为85.39亿和8.57亿。

但同时需要看到的是，增速也呈现逐年下降的趋势，其中2018年的营收增速已经下降到1.45%。最新的2019年三季报显示，首旅酒店的营收、归母净利润分别同比下降2.16%、10.27%，双双出现负增长，这是2016年以来的首次。

虽然说利润下滑有非经常性收益减少的影响，但营收负增长仍然值得重点留意。

主因为直营门店数量减少

拆分各业务的构成及其增速可以发现，首旅酒店今年前三季度业绩负增长的主要原因是营收占比最大的酒店运营业务出现了同比4.80%的下降，而其他两块业务酒店管理、景区运营仍然维持着正增长。

对于酒店运营业务的下滑，公司表示主要原因是直营店的房量因关店和升级改造而有所减少。

翻查历年公告发现，直营门店数量确实出现逐年下降，2017年、2018年全年以及2019年三季度的数量分别为963家、925家以及860家。对比而言，特许门店的数量则不断上升，同期的数量分别为2749家、3124家以及3314家。

公司业绩的波动也可以从酒店业核心指标RerPAR（每间可售房收入）中得以观察。数据显示，2019年7月至9月首旅如家全部酒店的RerPAR为175元，同比下降3.7%。平均房价212元，同比增长0.2%；出租率82.7%，同比减少3.4%。

中高端酒店占比偏低

仔细研究发现，首旅酒店面临的另一个问题可能是中高端酒店的占比相对偏低。

近些年以来，在经济下行、物业租赁成本以及人工成本不断上升等多重因素的制约下，国内各大酒店集团纷纷往中高端进行升级，希望通过酒店价格的提升带来盈利水平的上升。

数据显示，截至2019年三季度，首旅酒店的中高端酒店数量为814家，占比19.5%。对比国内另外两大酒店集团锦江酒店以及华住集团同一时期的数据，首旅酒店中高端酒店的数量和占比均明显偏低。

从2019年三季度新开店数量来看，首旅酒店仍在努力补齐这一短板。第三季度共新开业酒店197家，其中中高端酒店73家，占比37.06%，在所有类型中占比最大。

商誉风险值得留意

另一方面，随着2019年营收、利润出现下滑，公司的商誉风险同样值得留意。

数据显示，截至2019年中期，首旅酒店的商誉账面原值为47.69亿，主要来自于对如家酒店集团以及南苑股份的收购，两者分别产生商誉45.14亿和1.94亿。

按照会计准则的要求，商誉需要每年进行减值测试。根据财报公告，首旅酒店将相关资产或资产组组合(含商誉)的账面价值与其可收回金额进行比较，如果可收回金额低于账面价值，相关差额计入当期损益。而包含商誉的资产组的可收回金额为根据资产组的公允价值减去处置费用后的净额与资产预计未来现金流量的现值两者之间较高者确定。

财务数据显示，如家酒店集团在2019年1-6月实现营收33.12亿，同比减少0.57%；实现归母净利润3.52亿，同比增长6.89%。相对而言，南苑股份的表现更不如人意，同期实现营收1.47亿，同比下降6.96%；实现利润总额-1956万，相比去年同期增加亏损144万。

截至2019年中期，首旅酒店已对南苑股份计提商誉减值准备8189.63万。